寒冬如约而至。
为期三天的医保谈判结束，尽管PD-1最终谈判的价格尚未披露，但从市面流传的各版本来看，价格战相当激烈。
目前流传最广的一个版本是：恒瑞医药PD-1价格降至5万元左右，君实生物、百济神州两家企业，其中一家报价3万元，另一家报价3.7万元。
在本次医保谈判前，恒瑞医药PD-1赠药方案年治疗费用约为12万元，而君实生物PD-1年治疗费用则接近10万元。若上述报价为真实价格，那么，国产PD-1降幅普遍超过50%。
不仅国产PD-1降价幅度大，K药也一点儿不含糊。目前K药是否进入医保尚不明确，但读懂君从知情人士处了解到，若K药不进医保，将可能推出“买4个疗程保终身”套餐。
4个疗程的费用为14万元左右，此前其年治疗费用约60万元，申请慈善赠药后也要超过30万元。可见PD-1市场竞争之激烈。
恒瑞医药、君实生物、百济神州进入医保的PD-1价格，基本是国产PD-1的定价上限,也无限接近下限。因为单抗药物的生产成本不低。
也就是说，众多后来者已经很难有价格优势。若后来者的疗效不够突出，则意味着，它们基本没有机会了。
对当前50多个进入临床阶段的PD-（L）1产品及其背后的药企来说，今冬无疑是史上最强寒冬。
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国产PD-1最低报价仅3万？基本无利可图
国产PD-1以大幅降价的代价进入医保，并无悬念。
正如恒瑞医药(SH:600276)董事长周云曙所说，现在整个PD-1都是“囚徒困境“。原因是，国产PD-1太多了。当前，已有4款国产PD-1上市，还有50多款处于待上市或临床阶段。
不能证明自己的产品拥有显著疗效优势，价格就将是“核心竞争力”。你不降价，自然有人降价，就看打几折罢了。
也正因此，此前市场对PD-1医保谈判预期比较悲观，预计谈判价格在年治疗费用3万元左右。这个价格，对大部分药企来说，很难有利润可图。
核心在于，大分子药物的生产成本并不低。
今年上半年，信达生物(HK:01801)总收入9.84亿元，其中9.21亿元来自信迪利单抗。同期，其营业成本为1.84亿元。假设1.84亿元都为信迪利单抗生产成本，那么其生产成本约为售价的20%。
目前，信迪利单抗年治疗费用为9.67万元。也就是说，单人年用药成本约1.9万元。如果年治疗费用为3万元，则药企的毛利率只剩33%。
你可能会说，33%的毛利率，虽不比此前暴利，但也不少，怎么可能不赚钱？
这是因为，还没有计算另一个大头，销售费用。今年上半年，信达生物销售费用5.82亿元，占信迪利单抗收入的比重为63.19%。
通常来说，销售费用包含两部分，推广费用和销售提成。
对PD-1这种“新药”来说，推广必不可少，若医生对PD-1较为陌生，必然不会轻易开药。而销售提成更是少不了，当前，为了提高销售积极性，各大药厂都为PD-1销售开出巨额奖金，不少PD-1药代奖金拿到手软。
33%的毛利率与超过50%的销售费用率，即便药企在PD-1降价后可以通过压缩销售费用的方式，来“挤”利润，但所剩无几。
“印钞机”就此偃旗息鼓。所以你看到，医保谈判结束后，资本市场已经闻风而动。
截至今日收盘，恒瑞医药大涨8.42%，盘中一度涨停，百济神州(HK:06160)微涨0.2%，而君实生物(SH:688180)收跌1.16%，盘中跌幅接近5%。
三家公司股价走势明显分化，也不难理解。根据媒体报道，恒瑞医药谈判价格为5万元左右，而君实生物和百济神州的谈判价格都低于4万元，其中一家为3万元，另一家为3.7万元。
恒瑞的报价，高于市场预期；而君实生物和百济神州，只能说是符合预期。
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K药也疯狂：若不进医保，或推出14万保终身套餐
不止国产PD-1，K药降价也疯狂。
默沙东和BMS的K药、O药是否进入医保，还有待确认。不过，读懂君从知情人士处了解到，即便K药未能进入医保，但已留好后手：默沙东可能会推出“买4次疗程终身免费”的重磅政策。
目前，K药单支售价为1.79万元，一次疗程2支，若是买4次疗程，就是14.32万元。
虽然终身用药并不现实，但此前K药算上赠药的优惠，年治疗费也超过30万元。如今K药计划大降价，14.32万元保终身，或将成为更多患者的选择。
这对于国内产品来说，可不是个好消息。毕竟，14万元基本相当于现在国产PD-1的售价。
目前，国产PD-1售价最高的是恒瑞的艾瑞卡，赠药方案下年治疗费用约12万元，而信迪利单抗、特瑞普利单抗年用药费用均略低于10万元。
尽管进入医保后，国产PD-1价格更低，负担更少，但作为国际上获批适应症最多的PD-1产品，K药的实力毋庸置疑，在国内认可度最高。
根据IQVIA访谈，K药是国内医生在品牌、疗效、安全性等综合维度最为认可的PD-1。这也是为什么，K药在不赠药方案下年治疗费高达60万元、赠药条件下年治疗费30万元的情况下，国内上市一年销售额便突破20亿元。
今年上半年，在多款国产PD-1的冲击下，K药赠药方案接近国产PD-1定价2倍，依然能够稳坐第二把交椅，仅次于恒瑞的艾瑞卡。
生命面前，价格固然重要，但疗效更重要。有能力负担当前国产PD-1的患者，为什么不尝试降价后价格更友好，且疗效可能更好的K药呢？
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囚徒困境下，99%的PD-1没机会了
当然，上述谈判价格并不一定准确，具体价格均以官方公布的消息为准。但在“囚徒困境”之下，出现上述谈判结果并不奇怪。
从当下国内PD-1的竞争格局情况来看，恒瑞医药优势最大。上半年，共有8款PD-(L)1在国内销售。
K药、达伯舒以及恒瑞的艾瑞卡，占据70%左右的市场份额。艾瑞卡一家独大，占近40%市场份额，K药和达伯舒则是平分天下。
虽然周云曙说恒瑞医药的优势只是适应症较多，这种领先并不保险，稍纵即逝。但不可否认的是，艾瑞卡之所以能够后来居上，与恒瑞医药强大的销售体系密不可分。
恒瑞医药的销售铁军是其他PD-1玩家不能比拟的。这种情况下，恒瑞医药在与友商的竞争中，核心诉求是进医保，而非以最低价进医保。
若恒瑞医药以5万元的价格进入医保，相较此前的赠药方案价格，下降近60%。但以70%报销比例计算，患者年自费部分仅需1.5万元，用药人群以及用药时间都会大幅增长，实现“以价换量”不难。
K药由于口碑出众，即便没能进入医保，但也可以通过降价优惠措施，来弥补损失。
至于百济神州和君实生物，则必须要通过进入医保，来保住基本盘。君实生物PD-1虽然在上市速度方面是国产NO.1，但三季度销售额，已经接近垫底；百济神州PD-1则是今年刚上市，在对手纷纷进入医保的情况下，没有理由不进。
所以，百济神州和君实生物若以低于4万元的价格进入医保，也并不奇怪。
相比之下，最心塞的是还大批未上市的PD-(L)1产品。目前，国内在研PD-(L)1超过50款。
PD-(L)1市场之所以会涌入大量玩家，核心在于市场足够诱人。一方面，我国肿瘤患者数量规模较大。据中泰证券2018年测算，我国适用PD-1单抗的患者数量已超过200万人；
另一方面，PD-1的年用药费用较高，国外PD-1年用药费用超过100万元，即便国内价格降到10万元，国内相对便宜的O药，年用药费用也要接近40万元。
即便降到10万元，依然能有千亿市场。但显然，PD-1的降价速度及幅度，远远超出市场预期。
恒瑞医药、君实生物、百济神州等PD-1的医保谈判价格，基本就是国产PD-1定价的天花板。
考虑到成本因素，后来者降价空间已经不大。而在市场份额已经相对固定的情况下，后来者没有显著的疗效优势，又没有价格优势，将很难有立足之地。
大部分药企的PD-1故事还没开讲，已经破灭了。
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PD-1泡沫破灭的启示
换个角度看PD-1的“悲剧”，也算好事。
化学药受一致性评价影响，首仿药的价格优势没了，再来个集采大幅降价……在医保控费的大趋势下，整个医药行业被迫进军“创新药”领域。
但对于中国制药业来说，仅是迈出了第一步。剔除部分讲故事的企业，大部分药企离真正的创新也还有一定距离。
PD-1便是如此。目前，各家药企的PD-1只是分子结构和序列有轻微差异。这些细微的差异，并不足以提高其PD-1的治疗效果。这种情况下，在PD-1“烂大街”之后，也只能陷入“囚徒困境”。
“囚徒困境”之下，趋势性降价基本是确定性事件。而在“医保局”的铁拳之下，这一趋势被加速。从第一款国产PD-1上市到现在，不过2年时间，去年信达生物降价63%进入，今年恒瑞等药企也大幅降价在即，就连K药，也要下场打价格战了。
这也给众多创新药企一个重要启示：除非独家研发产品，能够享受“创新”红利，其余同质化产品都不可避免遇到PD-1这样的情况。
这，将鞭策更多的药企，走上真正的创新之路。
