今日科创板我们一起梳理一下华兴源创，公司是国内领先的检测设备与整线检测系统解决方案提供商，主要从事平板显示及集成电路的检测设备研发、生产和销售，公司主要产品应用于LCD与OLED平板显示、集成电路、汽车电子等行业。
面板生产包含阵列（Array）-成盒（Cell）-模组（Module）三大制程，而检测环节是各制程生产中的必备环节。
检测设备主要在LCD、OLED等平板显示器件生产过程中进行显示、触控、光学、信号、电性能等各种功能检测，从而保证各段生产制程的可靠性和稳定性，达到分辨各环节器件良品与否，提升产线整体良率的目的。各制程检测设备技术原理存在较大差异，不同制程对应检测设备也大不相同。虽然平板显示产业发展较快，但能够提供检测设备的企业较少，尤其是能够提供Array和Cell等前端制程检测设备的企业更少，竞争相对缓和。
根据新材料在线数据，显示面板制造中，Array、Cell、Module支撑的设备投资比例依次为75%、20%以及5%。目前，Module段检测设备国产化程度较高，但Array和Cell段依然主要被外资所占据。国内平板显示检测行业规模正在迅速扩大，中前段设备国产替代空间大。
近年来，受各国消费电子产业持续增长的影响，全球面板显示检测产业保持稳定增长，中国大陆在2011年后开始成为全球平板显示行业投资的主要地区。根据面板产业投资规律，60%-70%的投资金额将用于购买设备，而对于同代线的不同显示技术，由于OLED显示面板的工艺更为复杂，良率提升难度更高，对设备的需求量和投资会更大。当前，平板显示检测设备以LCD检测设备为主，OLED检测设备的市场规模呈现较快的增长趋势。
公司的主要产品应用于国内外知名的平板或模组厂商以及消费电子终端品牌商，主要客户包括苹果、三星、LG、夏普、京东方、JDI等。目前显示面板正面临从LCD向柔性OLED产品结构调整升级换代周期，公司凭借在原有LCD液晶面板检测领域深厚的技术积累和研发优势，成功实现进口替代，并获得了国际知名公司认可。
半导体检测包括工艺检测、晶圆检测(CP测试)以及终测(FT测试)，国内公司目前主要涉足后两者，这两个环节检测设备的规模占整个半导体制造设备的9%左右。按全球2019年将近600亿美元的半导体设备销售规模来测算，测试设备年市场空间约54亿美元（382亿元人民币）；2019年中国实现半导体设备销售规模135亿美元（952亿元人民币），半导体测试设备市场规模约60亿元。
测试机（ATE设备）是半导体测试设备中占比最大的部分，中国年均市场规模近40亿元。从测试设备的产品结构看，中国测试机、分选机、探针台分别占到测试设备市场总额的63%、17%以及15%，市场规模依次为38亿元、11亿元以及9亿元。
对于ATE设备，可进一步细分为SoC测试机、存储器测试机、数字测试机、模拟测试机以及分立器件测试机，其中前两者占据大部分市场份额，分别为44%和23%；数字测试机、模拟测试机、分立器件测试机位居其后，分别为13%、12%、7%；RF测试机占比约为1%。
当前中国ATE市场仍主要被海外企业瓜分，尤其是在存储测试机、SOC测试机以及数字测试机领域，几乎全部市场份额均被外企所占据。2018年，在ATE市场中，泰瑞达、爱德万测试、Cohu的销售收入分别为16.8亿元、12.7亿元和3.3亿元，占比依次为46.7%、35.5%和9.2%，总市场份额超90%。中国本土企业近几年在ATE设备领域也取得了较大进展，市场份额逐步提升，相继涌现出华峰测控、长川科技、华兴源创等企业，但主要集中于模拟/数模混合测试机以及分立器件测试机领域，在高端领域竞争力较弱。
公司在半导体检测设备领域持续高研发投入，新设新加坡及韩国两个子公司从事半导体检测设备研究，目前公司在该业务板块的布局成果已实现零的突破，伴随国内半导体设备行业在封测产线配套新建以及国产化持续推进的大背景下快速增长，公司的半导体检测设备业务即将进入高速增长通道。
一、国内领先检测设备供应商
华兴源创成立于2005年；2017年初公司成立半导体事业部以来，对测试机和分选机以及测试机配套周边产品的研发投入了大量研发人员和资金；2018年整体变更为股份有限公司；2019年科创板上市；2020年定增以10.4亿元交易对价收购完成欧立通100%股权，形成公司第三大业务板块，即以可穿戴产品领域为主的智能组装及测试设备。
二、业务分析
2016-2019年，营业收入由5.16亿元增长至12.58亿元，复合增长率34.59%，19年同比增长，2020Q3实现营收同比增长19.90%至11.92亿元；归母净利润分别为1.8亿元、2.10 亿元、2.43 亿元、1.76 亿元，2020Q3实现归母净利润同比增长23.73%至2.27亿元；扣非归母净利润分别为1.72亿元、2.96 亿元、2.37 亿元、1.57 亿元，2020Q3实现扣非归母净利润同比增长8.93%至1.95亿元；经营活动现金流分别为1.45亿元、1.47 亿元、1.84 亿元、-1.07 亿元，2020Q3实现经营活动现金流-0.46亿元。
分产品来看，2019年检测设备实现营收同比增长62.11%至8.67亿元，占比68.93%，毛利率减少15.97pp至43.70%；检测治具实现营收同比下降10.84%至3.46亿元，占比27.51%，毛利率减少10.04pp至52.08%；其他实现营收同比下降45.52%至0.45亿元，占比3.56%，毛利率减少9.83pp至59.09%。
2019年前五名客户销售额70,891.59万元，占年度销售总额56.37%；其中第一大客户实现营收17595.31万元，占比13.99%。
三、核心指标
2016-2019年，毛利率17年下降至低点45.03%，18年回升至55.38%，19年回落至46.55%；期间费用率以后8.96%上涨至15.53%，其中销售费用率由4.82%上涨至7.29%，管理费用率17年上涨至高点11.45%，随后逐年下降至8.51%，财务费用率由-3.33%上涨至-0.27%；利润率17年下降至低点15.31%，18年回升至24.21%，19年下降至14.03%，加权ROE17年提高至高点31.83%，随后逐年下降至14.03%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，17年净资产收益率的提高主要是由于资产周转率的提高，18年净资产收益率的下降主要是由于资产周转率的下降，19年净资产收益率的下降主要是由于利润率的下降以及IPO导致资产周转率和权益乘数的下降所致。
五、研发支出
研发费用2019年度比2018年度增长39.31%，公司持续加大对标准化半导体测试设备（SOC 芯片测试设备）以及分选机的研究开发工作，在美国加大了研发人员的招聘及研究开发力度并分别在台湾、韩国设立研发中心，同时公司在平板检测的研发投入持续加大，使得2019 年度研发投入较 2018 年度增幅较大。
看点：
1）显示面板行业正从LCD向OLED升级换代，公司凭借原有LCD面板检测领域深厚的技术积累和研发优势，成功实现进口替代，并帮助京东方顺利实现量产导入，使其成为继三星后国内第一家柔性OLED面板量产厂商。公司OLED 检测设备的终端客户主要为苹果、华为等手机厂商，受益iPhone 12等多款5G新品即将推出，平板显示检测设备在手订单充裕，有望支撑公司平板显示业务全年高增长；
2）BMS芯片检测设备已形成较大订单规模，2020年订单超3亿元；标准化检测设备预计可实较大突破，但因基数较小对业绩增长贡献有限，公司在该业务板块的布局成果已实现零的突破，伴随国内半导体设备行业在封测产线配套新建以及国产化持续推进的大背景下快速增长，公司的半导体检测设备业务将进入高增长通道；
3）公司收购欧立通完善消费电子领域产品图谱，伴随消费电子产品升级换代，业务有望多点开花，欧立通是苹果公司国内智能手表检测设备主力供应商，同时积极拓展无线耳机等其他领域业务，目前在手订单充裕，预计全年或可维持较高增长。
